基差销售是指在销售商品时，采用基差定价的方式，在销售合同签订时先确定升贴水，然后买方再在规定的时间里点价确定期货价格，以“期货价格+升贴水”确定最终的销售价格。相比于“一口价”的一次定价，基差定价需要二次定价分别确定升贴水及期货价格，可粗略理解为“二口价”。

　　一、国内基差定价的发展历程

　　1999-2000年以来，随着中国加入WTO并放开大豆进口，在国际粮商的推动下，国际大豆贸易的定价方式发生较大改变，从一口价变为“CBOT盘面+升贴水”。国际粮商在收购现货后，在CBOT盘面做空并将升贴水卖给压榨厂，待压榨厂点价再以等量多单对冲。通过此种方式，国际粮商将此前较大的价格波动风险转化为了更小的升贴水波动风险，这种风险管理方式对企业稳定经营、扩大市场规模形成了较好帮助，也令以CBOT为基础的升贴水报价模式得到了广泛的应用。然而，风险只能转移不能凭空消失，“CBOT盘面+升贴水”的报价方式使下游压榨厂通过点价间接参与了期货市场，由此不得不承担CBOT大豆期价波动带来的原料成本变动风险。

　　进口大豆的升贴水定价模式让大豆压榨的原料市场与期货市场建立起了密切的联系，但彼时的国内豆油、豆粕市场还没有得到同步发展，身处建好压榨厂就能盈利的时期，国内大豆压榨厂对管理价格风险的意识并不强烈，对期货工具的了解和应用也比较少。然而，伴随着2004年美豆期价的暴涨暴跌，习惯“裸奔”的国内大豆压榨行业开启了一轮洗牌，以嘉吉、邦基、AMD和路易达孚等为代表的国际粮商通过参股、控股等低成本扩张方式大举进入国内大豆压榨行业，这些外资将其在过去从事国际贸易中的管理价格风险的理念及方法引入国内，为国内压榨厂尝试基差定价提供了较好的土壤。

　　2004年，部分外资压榨厂尝试在销售中引入基差定价，随着2008年及2012年国内大豆压榨产业的进一步洗牌及整合，压榨企业逐渐认识到基差定价在管理价格风险及榨利精细化管理中的优势，经过多年的推广，2013年起沿海地区的蛋白粕基差定价已经被广泛接受与应用，覆盖压榨厂、贸易商、饲料厂等产业链上下游。油脂市场的基差定价发展相对较晚些，自2015年起才开始迅猛发展，但近些年的普及度也越来越高。然而，因下游客户结构的差异，基差定价模式的普及率在沿海及内地存在着天壤之别，即使是身处2022年的今天，内地一些压榨企业的基差销售比例仍仅在10%左右。在压榨产能严重过剩、竞争日趋激烈的背景下，基差销售推广的不畅对于压榨厂管理价格风险、精细化管理压榨利润提出了较大挑战。

　　二、基差定价试图解决的是什么问题？

　　根据定义，基差=现货价格-期货价格，在期货盘面的套保可以对冲掉大部分单边价格波动风险，但无法对冲基差风险。对于大豆压榨厂来说，其在豆油及豆油期货上的空头套保在基差持平或走强时效果最好，但基差走弱将导致其期现货市场出现综合损失。压榨厂销售基差的实质就是以基差合同的方式将自身面临的基差风险转移给下游客户。只要在基差合同中，销售给客户的基差大于卖出套期保值时建仓时的基差，压榨厂就能实现完全套保并取得预期的压榨利润。

　　在基差定价模式出现以前，国内传统的豆粕及豆油现货销售以“一口价”为主，在销售合同签订时就确定好价格。然而，这种一口价的定价模式常常使压榨厂与中下游客户站在利益的对立面。当价格上涨时，压榨厂面临错失以更高价格销售的机会；当价格下跌时，客户面临采购成本损失，跌幅较大时甚至可能出现违约的情况。因而，当预期未来油或粕的价格上涨时，压榨厂容易出现惜售情绪，打乱客户的采购节奏；而当预期未来市场价格下跌时，客户又不愿意大量采购，增加压榨厂销售难度。

　　此外，由于远月价格不确定性较大，在一口价定价模式下客户出于谨慎态度会倾向于缩短采购周期，而是将采购集中于近月。然而，压榨厂从北美或南美进口的大豆，通常需要1-2个月的左右时间才能完成到港、入厂及压榨，过短的预售周期容易导致购销出现时间差，从原料采购到产品销售期间的价格、汇率不利波动均可能导致压榨厂不能实现预期中的利润，为其生产经营带来风险。

　　基差定价能较好解决以上问题。通过在盘面套保和基差销售，压榨厂将除基差以外的大部分价格波动风险转移到期货市场，压榨厂和客户将不再站在利益的对立面。在完成期货套保并确定销售基差后，盘面的涨跌与压榨厂利润将再无瓜葛；而在基差合同点价之前，盘面的下跌也将不再导致客户损失，这在一定程度上有利于客户对更远期头寸的采购。所以我们看到在华东、天津等基差定价普及率较高的地区，在给出较往年同期偏低的基差报价时，部分压榨厂甚至能将豆粕基差提前至一年多进行销售，这类远月销售能极大减少压榨厂原料采购与产品销售周期不匹配衍生的利润波动风险。而在当前压榨厂竞争随产能过剩进入白热化的阶段，近月大豆采购常常处于榨利倒挂的局面，反而是远月大豆报价时而给出较好压榨利润，提前安排好远月的原料采购及产品销售将给予压榨厂较好提前锁定榨利的机会，但这也将考验压榨厂下游客户对远月基差的接受能力。

　　相对来看，基差定价模式对压榨厂来说更为有利，因它可以将基差波动风险转移，使压榨厂获得合理的压榨利润并同时加快远月合同销售速度锁定利润，在行情大幅下跌时客户的违约风险也能得到控制。虽然压榨厂下游客户需要承担基差下跌的风险，但其可以通过更远期的采购让生产和库容安排更为合理，此外点价权也让其拥有降低采购成本和增加销售利润的机会，不失为一种吸引客户参与的动力。

　　三、压榨厂基差销售的推广思路

　　对于沿海地区来说，压榨厂提前销售远月基差以锁定利润并不是一件太困难的事，但这对于内地的压榨厂来说却面临着一定挑战。内地市场整体竞争不够充分，企业背靠经营多年的关系网络也能运行得有声有色，这导致他们主动接触学习新事物的意愿偏低。相比于内地市场的岁月静好，沿海港口附近遍布大大小小的进口商、加工商、贸易商及需求终端等产业链各环节企业，竞争十分激烈，稍微放慢学习的步伐就可能被同行甩下。在这样的环境下，沿海地区对于基差的运用走在全国前列，其经验值得我们借鉴。

　　对于压榨厂来说，要推广基差尤其是远月基差的销售，首先需要能报出持续且稳定的基差报价，这需要压榨厂对大豆榨利做到精细化的管理。由于压榨厂的现货榨利由盘面榨利和基差收入共同构成，基差报价的制定离不开对盘面榨利的持续跟踪与核算。压榨厂需要每天根据实时报价一次甚至数次测算各月份船期的压榨利润，当有较好的榨利窗口出现时，及时地进行采购、套保和基差销售以提前锁定压榨利润。

　　近月基差因供需格局较为确定，往往没有太多可供压榨厂操作的空间。相比之下，远月基差因供需格局还不够明朗，市场基于不同判断之下的成交及博弈反而更激烈，压榨厂可操作的空间也能更大。对于较远月的大豆船期，如果盘面已经给出较好利润，那么压榨厂在制定基差报价时可以做出一定让步，以低价基差带动销量，以达到尽快锁定利润的目的；如果盘面榨利不佳，压榨厂的基差报价则可以相对强势一些以保障现货榨利。

　　除了持续且稳定的基差报价能力，压榨厂推广基差销售离不开对相关市场的培育，尤其是对下游客户的投资者教育。结合近期行情大幅波动的契机，压榨厂可以适时举办推介会，介绍基差贸易的模式，普及运用期货市场进行风险管理的方法，宣传一些典型的成功案例，以增加客户参与的兴趣。客户在对期货市场和基差贸易有了相应了解后，在同行示范效应的带动下，可能会考虑去尝试基差贸易这一“新鲜”事物。与此同时，压榨厂可以将此前的一口价统一为基差报价，客户采购时可以选择即时点价获得一口价合同，也可以选择在规定的期限里点价获得基差合同。客户在通过基差合同被赋予点价时机的选择权之后，可能会逐渐考虑持有基差合同，尤其是在后市价格预期偏差时，这样将有助于在潜移默化中提升油厂的基差以及远月基差销售比例。

　　在过去两年的时间里，全球央行为抵御疫情给经济带来的冲击开启量化宽松，令包括豆油在内的大宗商品市场经历了一轮波澜壮阔的上涨，豆粕虽然没有那么强的趋势但价格重心仍有显著上移。在价格整体偏强的市场氛围中，基差合同虽较一口价多了点价的选择权，但客户在要不要追高的犹豫间经常容易错失点价良机，最终表现反而不如简单粗暴的一口价，这可能也是部分中下游企业不理解也不愿意接受基差报价的原因之一。但时过境迁，随着美联储为抑制通胀而加速加息缩表，市场对经济衰退及商品需求的担忧增加，包括豆油、豆粕在内的大宗商品价格中枢出现普遍性的下移，在如此高的波动及后期未解除的下跌风险中，一口价因欠缺基差合同二次定价的灵活度，容易导致客户的采购成本偏高，如此环境中可能正是压榨厂推广基差销售的良好时机。

　　四、压榨厂的核心实力在哪儿？

　　国内大豆压榨行业已经很久没经历过大规模、长时间的亏损，行业整体不仅未经历明显的供给侧改革，反而还凭借近几年的较好盈利出现了进一步的扩张，年压榨有效产能扩张到1.4亿吨以上。然而，在豆粕消费天花板的限制下，压榨黄金时代的谢幕在所难免。USDA预计2022/23年度国内大豆压榨预估将升至9500万吨，未来几年大豆压榨量或很快达到1亿吨/年左右的瓶颈，压榨行业有望逐步进入存量博弈，竞争将再度变得白热化。在如此环境下，压榨厂依托于基差销售的榨利管理将越发精细化，对压榨厂核心实力的考验也越发增加。

　　那么，压榨企业的核心实力在哪儿呢？我们认为较重要的主要有以下几点：

　　(一)雄厚的资金实力

　　在常规的大豆采购、压榨、销售流程中，内外盘均需要严格套保，然后通过基差来锁定利润，这对资金的需求非常大。由于大豆从南北美通过船运到岸的时间通常长达一个多月，再加上清关、卸港、运输到厂，一般需花费两个月左右的时间。为了保障大豆供应能紧跟压榨，压榨一条，在途一条，预购一条是基本要求，而这视工厂压榨产能的大小，还可能需要更多。就按基本的3条船每条6万吨豆子来测算，光是采购大豆这一项就需要8-9亿人民币，再加上上亿的套保资金，总体资金需求十分之大。

　　作为资金密集型行业，雄厚的资金实力能让压榨企业有更多的发挥空间。雄厚的资金实力不仅是压榨企业增加全国横向布局、上中下游产业链纵向布局及产品多元化布局的重要支撑，也是压榨企业在最基本的压榨业务上提高容错能力的重要保障。资金实力的强弱与企业对行情错判的容忍度密切相关。充裕的资金能提高企业在决策上的容错能力，在持仓出现大幅浮亏后，仍能通过不断补仓以摊低成本并展期，等待最终的价格回归。一个典型的例子就是前几年某头部压榨企业在豆油上的操作，上演了完美的绝地反击。

　　(二)非公开信息的收集和处理能力

　　雄厚的资金保障的是压榨企业的容错能力，对非公开信息的收集和处理能力影响的则是压榨企业能否对行情作出更先人一步的判断。在这个信息爆炸的时代，油脂油料相关公开信息随手可得，但非公开信息却仍是一种十分稀缺的资源，因为这需要企业深入行业中建立自己的数据网络，而很多中小型压榨企业并不具备这种能力。

　　通过庞大的客户群体，建立消费数据网络，企业可以获得对中下游库存和中短期的消费变动的高频且准确的预估；通过国内外港口信息网络，企业可以获取准确的未来到港数据，并利用基差销售增厚收益，最后完成风险转嫁……通过对这些数据、信息的收集和处理，压榨企业在此指导下进行的生产、销售及套保工作，将会变得更有效率，企业对行情的判断及处理能力也会变得更加准确。

　　(三)对自有品牌的塑造

　　压榨产业链上游面临着豆粕需求的天花板，进入存量博弈只是时间问题，独守压榨这片红海，最终可能仍免不了被大型压榨集团吞并收购的命运。但纵观产业链上中下游，中下游产业整体分布仍较分散，占据了上游优势的压榨厂若有余力，可向中下游纵向拓展开辟新的赛道，此时对自有品牌的塑造就较为重要。

　　与绝大多数消费品行业类似，品牌要获得消费者的普遍认可是一个长期且高投入的过程。目前，市场上食用油品类翻多，同质化严重，市场上已有品牌已经在消费者中积累了较高的认知度和美誉度，消费者也在一定程度上建立了对已有品牌的认同感，新进入者需大量投入成本和时间以宣传新品牌，实现产品差异化，才有望树立新的品牌形象。行业在小包装油上市场份额高度集中，品牌代表着溢价能力，也逐步成为企业的护城河。

　　一些大型集团已经意识到这一点，伸向需求终端的触角也越来越长。例如益海嘉里，早早布局包括金龙鱼、 欧丽薇兰、胡姬花、鲤鱼等在内的小包装食用油，占据小包装市场份额高达近40%，建立了较深的品牌护城河。从益海嘉里的收入结构来看，来自食用油板块的占比高达48%，明显高于饲料原料及油脂科技板块。通过对自有品牌的塑造，企业不仅能更好地消化压榨产品，进一步拓展销售渠道及网络，更能通过直达终端的方式减少中间环节的利润损失，赚取压榨产业链上中下游的全额利润，避免企业对压榨业务的过多依赖。

　　(四)人才、渠道及服务能力

　　除了以上几点，压榨企业在竞争中也比较重要的核心实力还包括人才、渠道及服务能力。

　　首先，人才是一切企业运营的根基，是最基础的保障。如果缺乏人才，资金再充裕，渠道再宽广也提不出优秀的发展战略方案，企业的发展更无从谈起。此外，压榨行业涉及农产品国内、国外采购、产品生产加工运营、供应链管理、仓储物流配送、营销管理等方面，对人员素质的要求较高。为此，我们看到头部压榨企业的人员配备大多具有较好的素质。

　　其次，良好的渠道能增强企业产品的溢价能力，通过自有品牌的建立及新产品的研发，可以将渠道资源作进一步的变现。中国消费品市场发展潜力大， 而渠道控制力是赢得中国消费品市场的关键因素之一，只有通过建立完善的渠道网络来获得更多接触消费者的机会，企业才有可能占据更多的市场份额。建设一个覆盖面广、市场渗透能力强的渠道需要长期的经营、大量的资金以及先进的管理能力，这也是体现企业硬实力的重要标志。

　　最后，对客户的服务能力同样很重要。在压榨行业这个竞争逐渐激烈的市场中，想留出客户已经不是单纯靠好产品就能实现的了。除了同质化竞争严重之外，对客户服务能力的高低也将通过直接或间接的方式影响客户在这个高波动率市场的生存能力，而压榨企业的可持续发展往往离不开生存能力强的大客户的支持。

（文章来源：中信建投期货）